Moody’s Ratings (Moody’s) a ce vendredi déclassé les notations de l’émetteur à long terme et des titres de créance non garantis de premier rang en devises étrangères du gouvernement du Sénégal de B1 à B3 et a modifié la perspective, qui devient négative. Les notations de l’émetteur à court terme ont été confirmées à Non Prime (NP). Ceci conclut la revue en vue d’un déclassement qui avait été initiée lors de l’action de notation du 4 octobre 2024.
Le déclassement est motivé par les paramètres budgétaires nettement plus faibles révélés par la Cour des comptes du Sénégal. L’ampleur et la nature des écarts limitent considérablement la marge de manœuvre budgétaire du Sénégal et contribuent à des besoins de financement élevés, tout en indiquant des lacunes importantes en matière de gouvernance dans le passé. Les conclusions de la Cour estiment la dette de l’administration centrale à 99,7 % du PIB en 2023, soit environ 25 points de pourcentage de plus que ce qui avait été publié précédemment dans les documents officiels et plus que ce qui avait été estimé dans l’audit préliminaire du ministère des Finances qui s’est achevé en septembre 2024. Par conséquent, le Sénégal est plus exposé aux chocs défavorables que nous ne l’avions estimé précédemment.
La perspective négative reflète les risques de baisse liés à la trajectoire budgétaire et à la liquidité du gouvernement. Bien que le gouvernement vise un rythme ambitieux de réduction du déficit budgétaire et que la notation B3 repose sur la capacité à maintenir la réduction de la dette à l’avenir, ce qui s’est maintenant révélé être une position budgétaire et une dette très faibles compliquera les efforts d’assainissement budgétaire. Si notre scénario de base suppose un soutien éventuel du FMI, la concrétisation d’options de financement sur le marché plus limitées remettrait en question la capacité du gouvernement à satisfaire des besoins de financement bruts élevés.
Les plafonds de pays en monnaie locale et en devises étrangères du Sénégal ont été abaissés de Baa3 et Ba1 à Ba2 et Ba3, respectivement. Le plafond de pays en monnaie locale est quatre crans au-dessus de la notation souveraine pour tenir compte de l’empreinte modérée du gouvernement dans l’économie, ainsi que de l’impact atténuant de l’appartenance du Sénégal à l’Union économique et monétaire ouest-africaine (UEMOA) sur les déséquilibres extérieurs. Le plafond de pays en devises étrangères maintient un écart d’un cran par rapport au plafond de pays en monnaie locale pour refléter notre évaluation des risques de transfert et de convertibilité limités en raison de la garantie du Trésor français de la parité entre le franc CFA et l’euro.
Justification du déclassement à B3
Le rapport d’audit fait état d’un endettement nettement plus élevé
Le 12 février, la Cour des comptes du Sénégal a publié un rapport d’audit sur l’état des finances publiques. La Cour a estimé la dette de l’administration centrale à 99,7 % du PIB en 2023, soit environ 25 points de pourcentage de plus que ce qui avait été publié précédemment. Elle a fait état de différences importantes par rapport aux données publiées précédemment sur la dette publique contractée auprès des banques locales et les tirages sur les prêts de projets financés par l’extérieur. Les données sur la dette et le déficit du rapport sont supérieures à celles estimées dans un audit préliminaire de l’Inspection générale des finances (IGF), une unité du ministère des Finances, dont les résultats ont été annoncés en septembre 2024. Après l’annonce des conclusions préliminaires de l’IGF, nous avons déclassé la notation du Sénégal de Ba3 à B1 et avons initié la revue en vue d’un déclassement.
Les conclusions de la Cour font état d’une situation budgétaire nettement plus faible qu’annoncée précédemment, même par rapport aux éléments que nous avions pris en compte précédemment. En prenant comme point de départ les données sur la dette rapprochées par la Cour des comptes, nous estimons que le ratio de la dette de l’administration centrale est passé de près de 100 % du PIB en 2023 à 107 % du PIB en 2024, ce qui reflète le déficit budgétaire de 11,6 % du PIB estimé dans la loi de finances rectificative des autorités pour cette année-là. Le ratio de la dette est nettement supérieur à la médiane de 49 % du PIB pour les pays notés B et l’un des plus élevés pour les marchés émergents et frontaliers ayant des niveaux de richesse comparables.
Augmentation des vulnérabilités liées à la dette et des risques de liquidité
La réduction de la dette par rapport à ces niveaux sera un processus long, malgré de fortes perspectives de croissance à moyen terme et le rythme ambitieux de consolidation budgétaire visé par le gouvernement, qui prévoit une réduction du déficit de 4,5 points de pourcentage du PIB cette année (à 7,1 % du PIB). Nous prévoyons que le ratio de la dette commencera à diminuer à partir de cette année, mais à un rythme graduel, restant proche de 100 % du PIB d’ici la fin de 2027. De plus, la trajectoire de la dette est sensible aux chocs découlant d’une croissance plus faible, d’un rythme plus lent de consolidation budgétaire ou de besoins d’emprunt plus importants du secteur parapublic.
D’autres vulnérabilités liées à la dette ont également augmenté. La Cour a estimé la dette garantie à 2,3 billions de francs CFA (11 % du PIB), soit quatre fois le montant précédemment déclaré dans les documents relatifs à la dette publique, ce qui accroît les risques de passif éventuel pour le bilan du gouvernement.
La notation B3 continue de tenir compte de l’appartenance du Sénégal à l’UEMOA, qui représente un soutien essentiel au crédit et contribue à contenir les risques découlant des niveaux élevés de dette en devises étrangères du pays et des vulnérabilités extérieures de manière plus générale.
Les besoins de financement du gouvernement, et les risques de refinancement qui y sont associés, sont également plus élevés que ce que nous avions estimé précédemment. Le budget 2025 intègre des besoins de financement bruts élevés d’environ 20 % du PIB pour cette année, dont 2,9 billions de francs CFA (12,8 % du PIB) de remboursements d’amortissements. Les principaux remboursements du Sénégal resteront élevés au cours des prochaines années, en partie en raison du remboursement de l’euro-obligation amortissable de 2028. L’encours de la dette vérifiée comprend 2,5 billions de francs CFA (12,3 % du PIB) de dette non déclarée jusqu’à présent envers le secteur bancaire local en mars 2024, ce qui risque d’accroître les besoins en matière de service de la dette au cours des prochaines années. La notation B3 suppose que les autorités vont probablement se concentrer sur le lissage du profil d’échéance pour faire face aux risques de refinancement.
Preuve de lacunes en matière de gouvernance dans le passé
Le rapport de la Cour des comptes relève de nombreuses lacunes dans la gestion du budget et du Trésor et la transparence des comptes budgétaires sous l’administration précédente, ce qui témoigne de faiblesses importantes en matière de gouvernance dans le passé. Il s’agit notamment d’antécédents de dépenses extrabudgétaires et d’avances du Trésor non régularisées, d’une comptabilisation incomplète des dépenses financées par des prêts de projets et de l’important encours de la dette garantie non déclarée jusqu’à présent. Le gouvernement a affirmé son engagement en faveur d’une plus grande transparence et d’une meilleure responsabilisation et a annoncé des mesures visant à améliorer la gestion des finances publiques. La transparence et le niveau de détail des conclusions publiées par la Cour des comptes représentent un signe positif de l’engagement à remédier aux défaillances de gouvernance passées. Les efforts porteront sur le renforcement du contrôle des dépenses, du financement et des projets, la réforme et l’unification de la gestion de la dette publique et l’amélioration de la fiabilité des informations sur les finances publiques. Compte tenu des lacunes désormais signalées par la Cour des comptes et de la vaste portée de l’effort, la mise en œuvre effective de ces réformes qui restaurent l’efficacité de la politique budgétaire du Sénégal au fil du temps sera probablement progressive.
Justification de la perspective négative
La perspective négative reflète les risques de baisse liés à la trajectoire budgétaire et à la liquidité du gouvernement. Bien que le gouvernement vise un rythme ambitieux de réduction du déficit budgétaire – essentiel à la réduction de la dette et au rétablissement de la marge de manœuvre budgétaire – la très faible position budgétaire et d’endettement compliquera les efforts d’assainissement budgétaire. Le budget 2025 et le cadre à moyen terme qui l’accompagne visent un déficit de 7,1 % du PIB cette année et une nouvelle réduction pour atteindre le critère régional de convergence du déficit de 3 % du PIB d’ici 2027, un ajustement marqué mais difficile par rapport au déficit moyen de 11,1 % en 2019-2023 indiqué par la Cour des comptes. Les réformes prévues visent à renforcer la génération de recettes et à rationaliser les dépenses, notamment par le biais d’une surveillance budgétaire plus stricte et d’un audit du secteur public.
Notre scénario de base intègre un rythme de consolidation budgétaire plus lent que celui visé par le gouvernement, ce qui reflète les risques d’exécution liés au rythme de croissance nominale des recettes budgétisé de 24,4 % pour cette année et les risques de hausse de la charge d’intérêts à la suite des conclusions de l’audit. Nous prévoyons un déficit budgétaire de 7,5 % du PIB cette année et de 4,8 % du PIB en 2026. La concrétisation de dérapages budgétaires supplémentaires au-delà de nos prévisions, par exemple en raison d’une sous-performance importante des recettes ou d’un retard dans la mise en œuvre des politiques, amplifierait les besoins de financement et compromettrait la capacité à maintenir la dette sur une trajectoire descendante.
Du côté du financement, le plan de financement pour cette année repose sur la préservation d’une base de financement diversifiée et relativement abordable, y compris auprès de sources concessionnelles, des marchés internationaux et régionaux, et la recherche de nouveaux flux, par exemple par le biais de l’introduction d’obligations de la diaspora. La conclusion d’un nouvel accord avec le FMI reste en suspens et est essentielle pour débloquer de nouveaux financements concessionnels ; le gouvernement a déclaré qu’il espérait parvenir à un accord d’ici juin. Si notre scénario de base suppose un soutien éventuel du FMI, tout nouveau retard augmenterait la dépendance à l’égard du financement-relais du marché. Plus généralement, la concrétisation d’options de financement sur le marché plus limitées remettrait en question la capacité du gouvernement à satisfaire des besoins de financement bruts élevés.
Considérations environnementales, sociales et de gouvernance
Le score de 4 attribué au Sénégal dans la catégorie CIS indique que les attributs ESG ont un impact négatif perceptible sur la notation. Cela reflète la forte exposition du Sénégal aux risques environnementaux et sociaux, ainsi que les lacunes importantes en matière de gouvernance dans le passé en ce qui concerne la gestion du budget et la transparence des comptes publics. La résilience aux risques environnementaux et sociaux est limitée par la faible richesse et les niveaux d’endettement élevés.
L’exposition du Sénégal aux risques environnementaux comporte des risques de crédit élevés, comme en témoigne son score de profil d’émetteur E-4. L’exposition aux risques climatiques physiques est élevée et reflète principalement le stress thermique et une certaine exposition à l’élévation du niveau de la mer, les zones côtières abritant environ la moitié de la population sénégalaise. Le Sénégal est également exposé aux risques liés à l’eau, dans le contexte d’une population en rapide urbanisation et des besoins du secteur agricole. L’importance de l’agriculture et la prévalence de l’agriculture pluviale exposent le Sénégal aux risques environnementaux et aux chocs climatiques.
L’exposition du Sénégal aux risques sociaux (score de profil d’émetteur S-4) tient compte des défis liés à l’éducation et à l’accès aux services de base. Les tendances démographiques favorables sont contrebalancées par un ratio de dépendance totale élevé et des indicateurs d’éducation faibles, notamment de faibles taux de scolarisation dans le secondaire. L’accès aux services de base est également limité, seuls 68 % de la population ayant accès à l’électricité. Les marchés du travail se caractérisent par une forte proportion d’emplois vulnérables sans accords de travail formels, qui représentent 70 % du total. Ces conditions de travail précaires sont partiellement atténuées par l’aide au revenu des ménages via les envois de fonds, qui représentent environ 10 % du PIB.
Le Sénégal a un score de gouvernance faible (profil d’émetteur G-4). Les récentes conclusions de l’audit suggèrent des lacunes importantes dans le passé en matière de transparence des comptes publics et des dépenses importantes dans le passé en dehors de tout contrôle parlementaire et budgétaire, ce qui témoigne d’une très mauvaise gestion du budget. Celles-ci éclipsent les progrès réalisés dans le passé en matière de réformes de la gouvernance avec le soutien du FMI dans le cadre de programmes consécutifs de coordination des politiques, axés sur la gouvernance publique, même si l’amélioration des résultats budgétaires a pris du retard. La société civile bénéficie d’une solide primauté du droit et d’un classement en matière de contrôle de la corruption relativement bon par rapport au reste de la région. Les antécédents de respect du gouvernement démocratique, les associations de la société civile établies et actives, et la relative liberté de la presse sont des soutiens essentiels à cet égard.
Les notations ayant fait l’objet d’une revue en vue d’un déclassement, la conclusion de la revue s’écarte des dates précédemment prévues et annoncées dans le calendrier de publication des notations souveraines du Royaume-Uni.
PIB par habitant (en PPA, en dollars américains) : 4 786 (2023) (également appelé revenu par habitant)
Croissance du PIB réel (variation en %) : 4,6 % (2023) (également appelée croissance du PIB)
Taux d’inflation (IPC, variation en % déc./déc.) : 0,8 % (2023)
Solde budgétaire de l’administration publique/PIB : -12,3 % (2023, conclusions de l’audit) (également appelé solde budgétaire)
Solde du compte courant/PIB : -18,9 % (2023) (également appelé balance extérieure)
Dette extérieure/PIB : 130,1 % (2023)
Résilience économique : ba3
Historique des défauts : au moins un événement de défaut (sur des obligations et/ou des prêts) a été enregistré depuis 1983.